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文｜氨基观察

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2022年1月，一家美股上市的创新药公司Zymeworks，“炒”掉了原CEO Ali Tehrani。

接替原CEO的是Kenneth Galbraith：一位操盘过多家Biotech卖身的资本老炮。

每当一家董事会改变管理层，无非会发生两件事：要么公司需要新战略，要么可能准备“出售”。Zymeworks更换管理层的目的，可能在于后者。

今年4月，Zymeworks收到了All Blue Falcon FZE 的一份不具约束力的提议，收购价格对应的市值为7.7亿美元。

看起来，这是一笔极佳交易。当时，Zymeworks市值在3亿美元附近徘徊，该收购价格已经比市场价高出1倍。

投资者对于这笔收购案也是颇为期待，二级市场以单日涨幅25%的表现作出回应。

遗憾的是，该收购案最终被新CEO Kenneth Galbraith义正言辞的拒绝，原因是：

他认为公司的平台价值被严重低估了，称该提议“缺乏可信度”、“投机取巧”。

也可以理解。一直以来，Zymeworks因为技术平台实力备受资本市场关注，其二级市场市值一度接近40亿美金。

不过，在资本市场过于“理想主义”或许不切合实际。如今，Zymeworks股价又回到了解放前，市值一度跌破3亿美金。

01 因技术平台而备受追捧，市值一度达36亿美金

2017年，于纽交所上市的Zymeworks备受市场关注。

虽然成立至今尚未有产品获批上市，但其已于默沙东、辉瑞、GSK等多家大药厂签订合作协议，首付款拿到手软。很显然，Zymeworks有两把刷子。

的确如此。大药厂们青睐的，是Zymeworks旗下的Azymetric 、ZymeLink 等开发“多抗”和ADC药物的技术平台。

正所谓，单抗看靶点，双抗、ADC看平台。多抗、ADC药物因为结构的特殊性和多样性，潜在问题多如牛毛，解决研发技术问题的平台也是百花齐放。

看上去，Zymeworks旗下的众多平台，就有望在药物研发中带来“减毒增效”的效果。

例如，Azymetric平台可以将单特异性抗体，转化为双特异性抗体，同时结合同一目标上的多个不重叠表位，起到提高肿瘤特异性靶向和疗效，同时降低毒性和耐药性的可能性。

与此同时，Azymetric 开发的双特异性抗体，还保留了单克隆抗体的理想药物样特性，包括长半衰期、稳定性和低免疫原性潜力。对此，公司表示“增加了研发成功的可能性”。

ZymeLink平台则是一套专有的细胞毒素、稳定的接头和偶联技术，有望提供增加递送效果，和减少脱靶效应等优势。凭借这一技术，Zymeworks获得2019年世界ADC奖最佳平台技术奖冠军。

另外，Zymeworks还拥有PROTECT（能在减少全身毒性的同时提高疗效）、EFFECT（主要作用是定制和优化免疫反应）技术平台。

Zymeworks四大技术平台并非相互独立，而是互相兼容。例如，Azymetric与ZymeLink结合，可以开发双特异性ADC药物。

不仅众多药企对于Zymeworks充满期待，资本市场也是如此。

2017年上市之初，Zymeworks市值不到5亿，但随后市值不断攀升。2021年3月，在生物科技投资热潮顶峰时刻，公司市值一度达到36.4亿美金。

02 市值缩水至3亿美金，再“好”的技术平台也需要产品支撑

盛极始衰是规律。去年年初开始，在宏观政策等众多因素影响下，美股生物科技行业景气度大幅下行，医药公司股价跌跌不休。

在这场史无前例的大萧条中，Zymeworks没能幸免于难。时至今日，Zymeworks市值只剩下3.22亿美金。不过，这背后不仅是行业因素，更有公司自身原因：

Zymeworks备受市场关注的技术平台，看起来并不如想象中能打。

Zymeworks最核心的产品是ZW25（Zanidatamab）和ZW49。Zanidatamab是一款通过Azymetric平台研发的新型靶向HER2双抗，可以同时靶向HER2胞外区域的亚基2和亚基4的两个不同表位，有可能带来更好的治疗效果。

ZW49则是基于Zanidatamab开发的一款双靶点HER2 ADC，将 zanidatamab 的独特设计与专有的ZymeLink细胞毒素和可切割接头相结合。

根据公司设想，这一设计有望产生“增加HER2结合密度、诱导HER2受体聚集”等诸多作用，从而带来更好的治疗效果。

对此，Zymeworks也是信心满满，认为ZW49是同类最佳的HER2靶向ADC。但事实告诉我们，丰满的理想背后，往往是现实的骨感。

9月4日，公司发布的2022年ESMO摘要披露了ZW49治疗HER2+患者的一期临床数据。

结果显示，ZW49的确起到了减毒的效果，不到10%患者产生3级以上副作用，并且不会像DS8201一样出现间质性肺炎。

不过，ZW49似乎没有起到“增效”：29名接受2剂治疗的患者，ORR（客观缓解率）仅为28%。

要知道，在HER2 ADC领域，最能打的DS8201，各适应症ORR基本都超过50%。ZW49的临床数据，甚至"打不过"国产ADC。

这不仅意味着，ZW49一期临床数据基本已经宣告ZW49退出HER 2 ADC领域的争夺；更意味着，其平台与成功商业化之间或许还有很长的路要走。

9月6日，受该消息影响，Zymeworks股价跌幅达28.85%，加速了公司市值的缩水过程。

03 错过7.7亿美元收购，Zymeworks还能重回巅峰吗？

与所有Biotech一样，Zymeworks在股价大幅下跌之后，压力正越来越大。

对于生物科技公司来说，由于没有产品获批上市，能走多远严重依赖再融资。这也是Zymeworks的困境所在。

截至2022年6月末，Zymeworks账上现金资产为2.24亿美金。看上去，Zymeworks的资金还非常充沛。

但实际上并非如此。仅今年二季度，Zymeworks经营性现金流为净流出1.10亿美金。而目前Zymeworks推进的三期临床并不多。

这也意味着两点：其一，Zymeworks暂时难以自我造血；其二，公司还需要持续烧钱才能上岸。

此前，市场对于Zymeworks期待是被并购或进行再融资续命。如今在收购遇阻后，公司要想继续走下去的路径，或许只剩下一条：

需要在充满挑战的融资环境中，至少再进行一次重大融资。

但在错过7亿美金收购要约之后，Zymeworks不仅市值越来越低，并且“技术平台”看上去也没有想象中能打，再融资难度无疑也在加大。

好的一点是，Zymeworks新的管理团队正在寻求更新公司战略，大刀阔斧的进行精简战略进行“节流”。

那么，在Kenneth Galbraith的努力下，Zymeworks还能够重回巅峰吗？