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文｜市值榜，作者｜苏黎，编辑｜何玥阳

2016年9月，花椒直播办了一场盛况空前的花椒之夜，王祖蓝、张震岳、吴莫愁等一众明星到场助阵。

在这场晚会上，范冰冰被任命为首席体验官。

当时的花椒直播风光无两，国内外明星纷纷入驻，就连韩国演员宋仲基的中国台湾粉丝见面会也选择在花椒上直播。

在之后的几年中，直播迎来了它的爆发期，虎牙、映客、斗鱼纷纷上市。2019年，花椒也与六间房合并，更名为花房集团。

作为直播界的元老，花房集团的强强联合的结果却是处处落了别人一步。

近期，花房集团再次赴港提交IPO申请。在规模上，尽管花房收入在增长，但其2021年46亿元的收入规模还不到虎牙的一半。映客和斗鱼的收入也接近花房的两倍。

那么，花房是如何掉队的？合并之后变得更强大了吗？有没有新的故事？

01、兴于直播，困于直播

2006年，一部网络短片《一个馒头引发的血案》大火，这个恶搞电影《无极》的20分钟短片，下载率比电影本身还高。

这部短片也让背后的六间房名声大噪。

当时的六间房，主要定位还是视频网站，也有一些视频直播游戏和发布会的业务。好景不长，视频网站迎来了资本竞争。

土豆凭借现在看来并不算大的一笔3000万元的融资，一夜打到了第一，到了2008年，优酷也拿到了融资。六间房的融资后继无力，再加上金融危机，转型成了六间房的唯一出路。

六间房转型的方向是直播，然后到秀场直播。

随着移动互联网资费的下调，移动直播具备了生存的土壤，映客、花椒、YY等直播App兴起。

据不完全统计，当时线上运行的有200多款移动直播App。

映客打出素人直播的理念，开创了全民直播的先河，“你丑你先睡，我美我直播”的流行度不亚于现在的“芭比Q”“破防”“emo了”；花椒则在改变了几次定位之后，最终做了秀场直播，其举办的花椒之夜被称为“直播界的奥斯卡”。

随着短视频平台异军突起，争夺注意力的有力竞争对手从内部转向外部，娱乐直播平台都开始谋求转型，斗鱼围绕电竞做垂直社区，虎牙提升多垂类做泛直播内容平台，映客孵化婚恋更细分市场。

花椒和六间房呢？

前者死磕娱乐直播，后者则在被宋城演艺收编之后，背上了业绩承诺，天天为利润而活，用创始人刘岩的话来说就是承受不了任何损失，因而不敢做任何投入，不敢尝试所有的市场、业务机会，放弃了各种创新。

2019年，花椒和六间房决定抱团取暖，形成了现在的花房。现在的花椒也有户外、游戏等方面的内容，但被提起时，以俊男靓女的荷尔蒙经济吸引人仍是其最大的符号。

招股书显示，2021年，主打PC端直播的六间房收入10.1亿元，花椒收入34.7亿元，二者合计占总收入的97.3%。其余2.6%的收入来自2020年底并表的海外社交产品HOLLA集团。

花房的变现方式也很容易理解，买礼物、打赏。花房几乎所有收益都来自于此。

错过了上市风口的花房，能经受住资本市场的检阅吗？

02、1+1可能小于2

先来看花房的成长性。

(相关资料图)

2019年—2021年，花房的收入分别为28.3亿元、36.8亿元和46亿元，后两年增速分别为30%和25%，其中2020年与斗鱼、虎牙基本持平，2021年，好于斗鱼、虎牙两大游戏直播平台，远逊色于映客。

粗浅来看，花房的成长性不错，仔细拆分，就是另一回事儿了。

2019年，花房的总收入中，只并表了六间房5月—12月的收入。假设六间房的收入是线性的，那么当年六间房的收入为9.8亿元，花房总收入则约为31.6亿元，年复合增长率将从27.5%降至20.7%。

2021年，六间房收入为10.1亿元，和2019年相比，增长幅度很小。2021年，无论是月活跃用户数量还是月平均付费用户数量，增长都在10%以内，六间房的用户及收入规模存在明显的天花板。

招股书中，花椒的收入既包括本身的音频和视频，也包括花吱（语音产品，提供群组语音聊天服务及播客等），其中花椒视频和六间房一样，增速缓慢，2021年几乎是原地踏步，重要的增长引擎是花吱和花椒的音频。

可以看出，在视频直播这一块儿，花房已有的数据很难令人满意。那么，未来还有空间吗？

第一，秀场直播本质是眼球经济，这股潮流已经盛行过，对大众来说已经不足够新鲜。

秀场直播的内容形式可以被其他平台容纳，不具有稀缺性。创造内容的主播，也可能被其他平台容纳，尤其是在之前直播带货造富效应的影响之下（详见《秀场直播大败局》）。

截至2021年12月31日，花椒拥有注册主播1030万名，当年的平均月活跃主播只有20万名。

2021年，花房收到虚拟物品价值高于1万元的主播不到2万名，加上1000到1万元之间的，还不到5万名。可以说除了头部的2万名直播，花房对其他主播的吸引力不大。

第二，花房内部可能打架。

六间房和花椒，原本一个PC端，一个移动端，可以相互导流，也可以当成完全独立的两个产品运作。

现在，六间房也推出了移动版本。要知道，PC端用户的黏性远高于移动端。

截至2021年12月31日，花椒总注册数量2.15亿名，平均月活跃用户数量不到3000万，六间房对应的两组数据分别为7890万和2460万。

这一方面说明花椒的黏性差，另一方面向黏性低的地方找增量也印证了上文六间房增长困难的结论。

同时，秀场直播本就同质化程度高，这样一来，花椒和六间房重合度更高了。并购的结果在未来可能会出现1+1<2。

再看盈利能力。

花房集团整体的毛利率比较稳定，在25%—28%左右。其中，花椒和六间房毛利率呈现相反的走势，前者整体向上，后者朝下。

六间房毛利率下降的重要原因在于，为了留住主播，给主播及其经纪公司提供了更优厚的分成。2021年，六间房给主播及其经纪公司的实际收益分成比例为58.1%，比2019年提升了8.1个百分点，这也导致了六间房毛利率一路走低，从2019年的41.7%降至2021年的34%。

六间房盈利能力和成长性堪忧，2019年合并带来的商誉在2020年产生了17.78亿元的高额减值，2020年的严重亏损便由此而来。

不管是从哪方面来看，这笔并购的效果都没有达到初衷。

03、不是上市好时机

公司寻求上市，投资者给予其的估值，总是和已经上市的同样业公司相关，可以说后者是一个锚。

从2021年初，斗鱼、虎牙和映客都迈入了下跌通道，在美股的斗鱼和虎牙股价已经斩到脚踝，相较而言，映客相对坚挺，跌幅一半左右。

但映客整体的市盈率要明显低于虎牙和斗鱼，当前，映客的市盈率只有5倍多，从估值来看，现在不是花房上市的好时机。

秀场直播的故事为什么难以打动投资者了？

第一，内容生态饱受质疑。

秀场直播提供的是才艺表演能力，用户来看秀场直播是为了满足情感需求，双方本是正向、合理的诉求，却因靠打赏才能赚更多钱的收入方式使得腰部和尾部主播不得不抛弃自己的尊严和耻辱感讨好潜在的付费用户，使其成为榜一大哥，秀场直播变成了线上夜总会。

结果就是，秀场主播涉黄、软色情、低俗网络直播表演、涉嫌组织网络赌博等擦边内容时有发生。

2016年，花椒就因直播中含有色情低俗内容被责令整改，去年，北京花房科技也因为相关主播提供的直播表演中存在低俗表演行为而被处罚。

第二，监管趋严。

去年2月，国家互联网信息办公室、全国“扫黄打非”工作小组办公室等七部门联合发布了《关于加强网络直播规范管理工作的指导意见》。

《意见》要求针对不同类别级别的网络主播账号单场受赏金额、直播热度设限，对单个虚拟消费品、单次打赏额度设限，对单日打赏额度累计触发相应阈值的用户进行消费提醒，必要时设置打赏冷静期和延时到账期。

今年5月，网信办等四部门又出台了《关于规范网络直播打赏 加强未成年人保护的意见》，直播打赏榜单将被取消。

榜一大哥打赏，不仅是因为欣赏主播、希望与主播缔结更深更密切的关系，动机也包括榜一能让炫耀心理得到满足。

如果这个面儿没了，又有延时到账期或者冷静期，冲动消费就会减少很多。

另一个涉及到监管的地方在于虚拟代币，花房规定虚拟代币不能赎回。

去年，央视新闻报道，一平台未消费的代币不予退换成人民币，涉嫌强制消费，按照此趋势，未来代币可随时退还为人民币也不无可能。

线上各个平台，线下理发店、饭店为何愿意推出充值活动，除了现金流回笼快之外，还因为充值后，消费的频次高于不充值。

这是由于心理账户的存在，充值之后，这些在你心理已经变成了沉没成本，消费的时候没有负担，消费频次自然就上来了。

由于消费者心理账户的存在，人们在决策时往往会违背一些简单的经济运算法则，从而做出许多非理性的消费行为。

而当代币可以随时被退回，等同于人民币时，这种效应就会削减，人也会变得更理性。

当然，在最主要的业务面临多方面压力时，花房也可以尝试讲新的故事。

在以往，花椒收购了主打虚拟明星和虚拟直播业务的猴啦科技，但由于虚拟明星市场的发展速度低于预期，业务最终被暂停，并计提了全额的商誉减值。

花房还部署了致力构建真实视频相亲交友恋爱社区“佳对”APP。这些新业务都属于雷声大雨点小，在招股书里并未被提及。

唯一能成为增长动力的是花吱以及花椒的音频。

在耳朵经济上，喜马拉雅、荔枝FM、蜻蜓、字节的番茄畅听、腾讯的懒人畅听都是有力的竞争对手，而排在第一的喜马拉雅至今未实现盈利。

参考文献：

《秀场直播大败局》，市值榜；《喜马拉雅的命门：持续亏损，逃不出模式陷阱》，市值榜；《六间房靠直播走出困境 曾一秒钟卖出700架“飞机”》虎嗅网；《花椒六间房集团CEO刘岩：我想把它做完》，财经天下周刊